3x3 - Wege, Chancen, Risiken

24. November 2011

Derzeit werden zwei Wege aus der Schuldenkrise "hoffähig geschrieben". Da wären Euro-Bonds und Käufe durch die EZB. Zudem gibt es noch den sentix-Weg (Investor-Put). Wir betrachten die 3 Wege, Ihre Chancen und Risiken.

Euro-Bonds

Die Eurobonds beherrschen schon wieder die Medienszene. Und selbst dekorierte "Top-Ökonomen" werden zusehends weich und favorisieren plötzlich Eurobonds. Dabei dürfte der Selbsterhaltungs-Trieb und die Sorge um den eigenen Arbeitgeber bei so manchem Analysten den Blick auf die äußerst problematischen Langfristfolgen vernebeln. Überhaupt machen Eurobonds nur Sinn, wenn Sie auf einer gesamtschuldnerischen Haftung gründen. Würde man, wie von Barroso ins Spiel gebracht, nur eine anteilige Haftung vorsehen, würden sich Eurobonds - mit Ausnahme des wahrscheinlich ungedeckelten Volumens - kaum vom derzeitigen EFSF-Konstrukt unterscheiden! Und über das haben die Anleger ja bereits geurteilt.

Chancen

• Die gemeisame Haftung dürfte von den schwächsten Gliedern den Refinanzierungsdruck nehmen, da diese sofort über Eurobonds emittieren würden. Diese Bonds scheinen besser platzierbar, als Anleihen von Portugal oder Irland.
• Die Eurozone würde sich klar dazu bekennen, dass sich alle in ein Boot gesetzt haben. Vordergründig ein Zeichen einer neuen Solidarität.

Risiken

• Das Zinsniveau dürfte noch über dem des EFSF liegen.
• Die unterschiedlichen Refinanzierungserfordernisse würden bedeuten, dass vor allem die schwachen Länder sofort in den "Genuß" der gemeinsamen Haftung kämen, während Länder mit geringer Neuverschudlung und langfristiger "Term-Struktur" kaum neue Gemeinschaftsanleihen emittieren müssten. Wenn diese später ihren Refinanzierungsbedarf decken wollen, kann die Schuldentragfähigkeit der Euro-Gemeinschaft schon weiter erodiert sein und damit die "soliden" Staaten über das höhere Durchschnittszinsniveau hinaus belastet werden!
• Der Druck zur Konsolidierung der Staatsfinanzen dürfte stark nachlassen. Wahrscheinlich würden die Technokraten-Regierungen von Monti und Papademos sehr schnell ihre Unterstützung verlieren und zurücktreten müssen. Bei Neuwahlen dürften diejenigen Parteien gewinnen, die weniger harte Einschnitte versprechen!!!
• Der Vorgang dürfte in der Bevölkerung von Deutschland & Co. zu einem massiven Vertrauensverlust in die eigenen Staatsfinanzen führen mit entsprechenden Fluchtbewegungen.

Überhaupt besteht die Hauptschwäche dieses Vorschlags in der völligen Missachtung der aktuellen Marktpsychologie. Denn längst geht es nicht mehr um die Frage gemeinsamer Haftung. Vor einem Jahr hätte man mit Eurobonds vielleicht noch die Ansteckungseffekte im Keim ersticken können. Es wären große Verluste bei EU-Staatsanleihen erspart geblieben und die Regulierung hätte nicht so massiv auf die Banken einwirken müssen, Staatsanleihen mit Kapital zu unterlegen.

Inzwischen ist das Vertrauen jedoch generell in das Instrument Staatsanleihe untergraben. Selbst bei Zinsssätzen von 16% (Portugal) oder 7% (Italien) sind die Anleger nicht bereit, in diese Anlageklasse zu investieren, da die Investoren zur Auffassung gelangt sind, dass es der Südschiene Europas an politischem Willen, an währungs- und fiskalpolitischer Flexibilität und an politischem Durchsetzungsvermögen fehlt, nachhaltig zu konsolidieren. Dies wird auch nicht dadurch gelöst, dass sich alle aneinander ketten. Das europäische Boot ist leckgeschlagen, die Schulden sind zu hoch und nur ein Ausweg aus der Schuldenkrise kann Investorenvertrauen zurückgewinnen. Eine gemeinsame Haftung ohne eine glaubwürdige Besserung des Grundproblems wird vorhersehbar versagen!

EZB kauft unbegrenzt Anleihen / definierte Zinsobergrenzen

Chancen

• Durch die unbegrenzte Bereitstellung von Liquidität und den aktiven Ankauf aller angebotenen Anleihen findet eine massive Wertaufholung statt. Die Börsen dürften jubeln, Banken und Versicherungen fette Wertaufholungen verzeichnen.
• Die Gefahr einer Kreditklemme dürfte rapide sinken, die Eigenkapitalbasis des Finanzsektors massiv entlastet werden.

Risiken

• Die Glaubwürdigkeit der EZB wäre vollends zerstört
• Zinsdifferenzen engen sich zu Lasten Deutschlands ein, das Zinsniveau im Durchschnitt dürfte sich oberhalb (!) des jetzigen EFSF-Niveaus einpendeln, da der Markt eine massive Inflationserwartung aufbauen würde
• Massive Fehlanreize im Finanzsektor (Kapitalerhöhungen dürften unterbleiben; Lerneffekt aus der Krise?)
• Während Devisenmarktinterventionen durchaus zum Aufgabengebiet einer Zentralbank gehören und entsprechende Erfahrungen vorliegen, ist dies bei Zinsinterventionen nicht der Fall. Immerhin gibt es nicht "den" Zins, sondern es geht um eine ganze Zinskurve. Zudem können angemessene Wechselkurse über Kaufkraftparitäten wesentlich einfacher bestimmt werden, als "richtige" Zinssätze.
• Die massive Verzerrung der Zinslandschaft dürfte zu erheblichen Fehlallokationen von Kapital führen
• Kein einziger Euro an Schulden wird dadurch abgebaut, der Druck zur Konsolidierung analog Eurobonds massiv geschwächt

Der geldpolitische Sündenfall würde kurzfristig ein wahres Kursfeuerwerk auslösen, aber die mittel- bis langfristigen Folgen wären fatal. Ein Flucht aus Geldvermögen in Sachwerte wäre wohl die Folge.

sentix-Vorschlag: der Investor-Put

Details zu unserem Vorschlag siehe hier.

Chancen

• Planungssicherheit für alle Investoren in Euro-Staatsanleihen, Verlustrisiken werden kalkulierbar
• Wieder-Inkraftsetzung der Marktmechanismen und geringerer Interventionismus; Staatsanleihen könnten durch das Merkmal "Put-gesichert" als Anlageklasse wieder interessant werden
• Befreiung der EZB von der Aufgabe der Marktpflege von Staatsanleihen - Wiederherstellung der EZB-Souveränität
• Signal an die Bevölkerung: Schulden werden reduziert und die Kosten von den Investoren getragen!
• Es wird kein Credit Event ausgelöst, da den Investoren etwas geschenkt wird und die Put-Ausübung freiwillig ist (Recht des Gläubigers!)
• EFSF kann dazu effektiv genutzt werden (Infrastruktur bereits geschaffen)

Risiken

• Puts werden nicht ausgeübt, sondern Investoren halten die Anleihen bis zum Verfall. In diesem Fall findet zunächst keine Schuldenreduzierung statt, jedoch müssen dafür die Investoren "still halten" und geben damit der Politik Zeit, Ihre Konsolidierungsversprechen einzulösen und so Vertrauen aufzubauen
• Staaten konsolidieren nicht -> die Staatspleite wäre auch in diesem Fall nur aufgeschoben
• Banken und Versicherer könnten selbst in dieser Variante unterkapitalisiert sein

Das wesentliche Merkmal unseres Vorschlages ist, dass bei einer Ausübung der Verkaufsoption durch den Investor (die Verkaufsoption bekommen alle Anleiheinhaber gratis zugeteilt!) drei Dinge passieren:

1. der Investor trägt den Verlust zwischen seinem Einstandspreis und dem Ausübungspreis der Option. Der Investor kann den Zeitpunkt der Ausübung frei wählen und so Rücksicht auf das eigene Kapital bzw. die Ertragslage nehmen
2. der EFSF erwirbt die Bonds mit dem alleinigen Ziel, dem Schuldnerland den Rückkauf der Bonds zu diesen Stresslevels zu ermöglichen. Im Gegenzug erhält der EFSF neue Bonds des Schuldnerlandes. De facto werden damit durch Inanspruchnahme dieses Mechanismus nicht nur die Kosten bei den Anleihegläubigern belassen, sondern zusätzlich der Schuldenstand gleichzeitig reduziert!
3. neue Investoren werden in den Markt gelockt, da attraktive Ertragschancen bei begrenztem Risiko entstehen (eine Buy Call-Struktur entsteht, die für Spekulanten reizvoll ist).

Unser Vorschlag führt also zu einem Ausweg, da der Schuldenstand reduziert wird. Er ist marktwirtschaftlich ohne Fehlanreiz, da die Kosten bei den Verantwortlichen bleiben. Auch der Schuldner wird belastet, da der Zins als Steuerungsgröße erhalten bleibt und ein Anreiz zur Konsolidierung besteht, um die Zinslast zu drücken. Mindestens aber wird erheblich Zeit gekauft, die von der Politik zu nutzen wäre, ohne dazu über Solidarhaftungen oder EZB-Eingriffe die Vertrauensbasis weiter zu zerstören.

Wenn Sie unseren Vorschlag smart finden, leiten Sie dieses Posting an so viele Menschen weiter wie möglich. Falls nicht, treten Sie den "Wünschen" nach Eurobonds oder EZB-Käufen entschieden entgegen. Diese Wege sind keine Auswege. Es sind Irrwege und Sackgassen.